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  “刚性兑付”的逐步打破及“违约常态化”将重新定义市场的信用风险溢价,在此背景下信用评级机构该何去何从?

信用评级机构“犯规”的背后

分类:金融 稿件来源:中国经济信息杂志 作者 张 乐

8月17日,中国银行间市场交易商协会及证监会发布决定,给予大公国际资信评估有限公司严重警告处分,责令其限期整改,并暂停债务融资工具市场相关业务一年。

证监会通告显示,大公国际存在四大问题:一是大公国际与关联公司公章混用,内部控制机制运行不良,内部管理混乱;二是在为多家发行人开展评级服务的同时为发行人提供咨询服务,收取高额费用,有违独立原则;三是部分高管人员及评审委员会委员资质不符合要求;四是个别评级项目底稿资料缺失,模型计算存在数据遗漏等。大公发展的“评级+咨询”业务模式将评级业务与咨询业务捆绑起来,要求被评级单位承担其咨询业务,如此关联难免影响评级结果。

评级多为AA级及以上

据光大证券研报,2017年初至今,大公国际的上调率为19.16%,处于银行间各评级公司的首位,且远高于市场平均水平。2017年第四季度开始,大公国际所评债券中,AA+(含)以上级的同比增速显著高于全市场的整体水平。

评级机构的等级评定对企业融资行为影响很大,高等级企业相对于低等级企业,融资更为简单,所以对于被评企业来说,提高等级就意味着减轻发债压力,扩大发债规模。评级公司在授予评级时,通常会授予AAA、AA+、AA三个级别。AA级以下主体的发行难度相较于AA级有显著的提升,同时发行量明显降低,一级市场收益率和二级市场收益率也都有明显的上升。评级公司在将评级下调到AA级以下时会面临来自发行人和持有人的更大阻力。

数据显示,今年以来违约债券中,绝大多数的发行主体评级为AA级或以上,甚至个别为AAA级。有业内人士表示,过去国内债券评级集中,AAA或AA+级遍地,但背后发债企业真实信用状况差距较大。

据记者整理,债券评级多为AA级及以上的原因主要有:我国评级公司的数量增多,竞争压力加大;监管方面制定的一些政策有待完善;发行人付费模式。

国际评级市场形成了标普、穆迪、惠誉三足鼎立的局面,相比之下,我国评级市场存在过多的机构,若一家评级机构不能满足被评级企业的利益需求,这家被评级企业可以选择其他评级机构,评级机构为了生存会丧失独立性。

2017年4月10日,深交所制定的《深圳证券交易所债券招标发行业务指引》指出,公司信用类债券通过深交所招标发行,应当符合三个条件:发行人主体评级不低于AA级;当期债券发行总规模不少于人民币10亿元;深交所规定的其他条件。其中,发行人主体评级不低于AA级的要求会导致市场成熟度不够。

国内14家信用评级机构中,中债资信评估、中证指数有限公司、上海资信有限公司、北京中北联合信用评估、四川大普信用评级5家为投资者付费模式,包括大公在内的其余9家均为发行人付费模式。发行人付费模式公开程度高、传播速度快,有利于在最大范围内让投资者了解发行人和债务人信息,由于评级机构主要利润来源为向受评对象收取的评级费,此种模式易导致评级机构出于利益考虑在债券评级上做出妥协。

“除上述三种原因外,由于中国目前的债券市场是刚性兑付,债券收益率曲线没法形成,券商做债券承销主要还是看债券发行背后的主体及其兜底能力,债券的信用评级结果没有太多的差异度,基本上评级在2A及以上。”百舸新金融智库创始人陈文在接受《中国经济信息》记者采访时表示。

如何规范信用评级

我国评级机构起步比较晚,指标体系设置也不完善,先通过对指标给出权重再计分,定性程度高,为评级机构钻空子留下了空隙。其次,我国债券市场长期以来实行刚性兑付,即使实际违约也会有兜底,在一定程度上掩盖了评级失真。此外,我国的评级机构还处于多头监管的状态,国家发改委、央行、证监会等部门分别在各自领域管理,难免出现监管漏洞。

为了净化评级市场,有效约束评级机构“守信用”,监管层面,交易商协会虽然每年都会有评级机构的市场化评价,监管部门也会有定期的检查和联合检查,但仍需要更有效的共同运作机制。要尽快结束多头监管的状态,或确定一种高效常态监管的方式,同时加速相关信用评级方面的立法。市场层面,应该对评级机构作出取舍,对信用破产的评级机构做出的评级不再采信参考。

本次大公国际被处以市场禁入一年的严厉处分,对其他的评级机构具有很强的警示意义。有接近监管的人士表示,越是“刚性兑付”逐步打破、信用风险定价逐步回归正轨,就越需要评级机构坚持独立性,顺应市场发展趋势,推动信用评级“去泡沫化”。为了维护债市运行秩序,推动金融资源有效配置、服务实体经济,监管对评级买卖等违规行为采取行动是必要的。

陈文表示,欧美目前也面临有评级机构的利益冲突问题,第三方评级机构和被评级企业会有千丝万缕的合作,也都会存在交叉销售的可能,欧美也在想办法缓解这种关联交易、利益冲突的问题;付费的问题欧美目前也还没有解决,这是和投资结构息息相关的,相比股市,债市的集中度、投资者的集中度会相对高一些,在一定程度上有利于推动投资人付费模式的发展。

“但不同的是,欧美市场有国债为主导的投资性市场,也有垃圾债之类的投机性市场,市场化评级机构有存在价值。而中国债券市场的刚兑导致评级结果没有太多的差异度,整个信用评级的价值很难体现。”陈文进一步说。

民企融资难待解

有券商债券发行人士表示,一级市场上,AAA以上的高评级信用债热度不减,低评级信用债热度有待提高,AA民企信用债依旧融资难,市场参与热情不高,多个主体评级为AA的民企信用债取消发行;二级市场上,信用债交易升温,但低评级信用债回暖呈结构性不均匀,城投债交易热情持续升温,活跃度明显高于民企债。

目前市场对于民营企业信用风险的担忧显著高于国有企业。截至8月16日,民营企业信用利差较年初扩大85bp,而地方国企信用利差仅扩大13bp,低评级企业债信用利差仍高位震荡。且2018年首次发生债券违约的主体中上市公司占比较高,即大型企业的信用风险较以往有所提高。

陈文说,如今部分实力民企的过桥贷月息可以高达8%,融资较难,信用评级公司一旦降低民企甚至是上市公司的信用评级,对它们的杀伤力非常大。民企为保证其信用评级水平,是非常有激励去游说信用评级公司的。

随着去杠杆进程的推进,表外融资渠道萎缩,企业再融资风险增加。央行通过加大流动性投放、发放定向MLF等方式对冲信用风险的影响。8月18日,银保监会发布《中国银保监会办公厅关于进一步做好信贷工作提升服务实体经济质效的通知》,《通知》要求大力发展普惠金融,强化小微企业、“三农”、民营企业等领域金融服务。充分利用当前市场流动性宽裕、银行业和保险业盈利稳定等有利条件,坚持‘保本微利’原则,加大对小微企业、“三农”、扶贫和民营企业等领域的资金支持,降低融资成本。

8月21日,在国新办举行的国务院政策例行吹风会上,人民银行副行长朱鹤新介绍缓解企业融资难融资贵的成果时提到,1—7月,企业债券净融资为1.25万亿元,同比多1.35万亿元,五年期AAA级和AA级中短期票据收益率分别为4.28%和5.26%,较上年末分别下行1.14个和0.61个百分点,债市融资功能有所恢复,高等级债券利率显著下行。

朱鹤新提到下一步的工作中,要深化债券市场融资功能,大力发展中小企业高收益债券,鼓励债券信用增进机构通过信用风险缓释工具,支持商业银行发行小微企业金融债券。

 
 
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